什么样的文化产业才是资本追逐的“香饽饽”

How：资本喜欢用什么价格来买“文化”？怎么估值？入股形式？交易类型？上市公司更喜欢用什么交易结构？

上半年文化并购事件交易金额在10亿元以上的有24起，大部分为影视和游戏公司，总交易金额达600亿元，占到全部125起交易总额的60%；交易金额在1-10亿元之间的并购事件有50起，交易金额合计210亿元，被并购方也基本上为影视和游戏公司；可以看出影视和游戏行业的标的不只是在数量上占主流，资产价值也普遍较高。

全部交易中，39起交易是100%全额收购，31起交易是控股性并购(收购股份在51%及以上)，41起交易为战略性投资(其中也包括部分相对控股型的并购)，还有14起交易所占股比仍未公开或确定。总的来看，上市公司出于并表考虑，更喜欢在并购中绝对控股。其中，大部分战略性投资是通过增资扩股完成的，老股东转让股权的交易比较少，还有4起交易是通过增持形式实现并购的。在74起过亿规模的交易中，有22起交易的并购方采取全现金支付的方式，其他大部分交易采用的都是“现金支付+发行股份”的方式，且多数上市公司会同时采用定向增发来募集配套资金。

例如鹿港科技并购世纪长龙的案例中，总交易金额4.7亿元，公司以发行股份的方式支付交易对价的65%，发行价格为7.12元/股，以现金的方式支付交易对价的35%，总计现金16450万元，此外公司向不超过10名其他特定对象发行股份募集配套资金不超过1.5亿元用于支付本次交易中的部分现金对价，发行价格不低于6.41元/股。考虑到证监会审批的要求，在与标的公司的并购约定中，上市公司一般会采用分期支付的方式，且对被并购方均有业绩对赌要求，比如印纪传媒借壳高金食品的交易中，高金食品置出资产定价按不低于过去20个交易日均价计算，印记传媒承诺三年对赌业绩，利润不足时上市公司通过回购来补偿。当然，实际操作中也有部分存在明显瑕疵的交易依然能够获得证监会的批准，但从趋势来看监管机构及上市公司均在这波并购大潮中提高了对文化企业价值判断和风险控制的经验，交易结构与条款的成熟度在不断加强中。

对于买方，大部分并购方具有明显的产业转型需求，当然其中也有很多是在营造股票概念，要分情况看待。第一类买方是文化产业内的公司，它们既有主业经营稳定，并购的主要动因不外乎是为了实现协同效应，不过文化产业的协同效应很难体现在规模经济和流程/业务/结构的优化重组上，因为文化产品与创意团队的简单融合并不会使个性化的文化产品成本随着创作、生产、营销等规模的扩大而下降，文化产业模式和产品的快速复制其实一直是个伪命题，因此文化产业的并购重组更多是范围经济上的考虑，通过整合不同的细分产业来实现将同一个文化要素应用在多个领域并获得收益的目的；第二类买方是文化产业边界上的公司和文化产业内逐渐被边缘化的行业，他们和文化沾边但严格意义上又不是文化产业的核心领域，以往经营的产品或服务附加值与利润率在不断走低，希望借助文化创意与内容的爆发性与带动力提高主业的附加值，最典型的例子就是传统媒体通过并购换血转型和玩具制造业通过并购游戏和动漫打开新的市场完成战略转型；第三类买方完全是行业外的公司，传统行业诸如煤炭、餐饮、钢铁、制造业等经营已出现乏力甚至亏损，迫切需要彻底转型，这时文化产业成为不二法门，虽然不懂也没关系，“不明觉厉”。

不论以上哪种情况，大家最关注的其实都是文化能为上市公司带来资本市场的高估值，至于文化项目本身赚不赚钱已经不重要了，对公司的战略价值和产业协同效应之类的有考虑过，但事实上没有多少公司把这一点置于资本套利的重要性之前。最明显的案例就是阿里巴巴，近半年的一系列收购动作表明，阿里做文化其实是“醉翁之意不在酒”，并非是想通过文化产业赚多少钱，而更希望做大最具想象空间的“文化产业”盘子，为其IPO提高估值，比如阿里收优土为了盘活电商，但不会作为核心战略业务，对优酷土豆来说则不如和腾讯合作的协同效应大，再比如阿里收购UC，对于一直靠百度庇护成长起来的UC来说，百度导流的作用其实远远大于阿里，所以阿里的并购动作完全是在拼盘子。剩下的诸如湘鄂情、禾盛新材、道博股份、凯撒股份等外行公司进入文化产业的动机其实也都昭然若揭。至于期冀靠着文化概念跑马圈地盖房子和享受避税政策的也大有人在，不一而足。